Lecciones de política monetaria de los setenta para la crisis actual

Javier Guzmán Calafell

La invasión de Rusia a Ucrania ha renovado la atención que, desde inicios de la pandemia, se ha prestado a las posibles similitudes entre los choques que la economía mundial enfrenta en la actualidad y los que se registraron a principios de los setenta. Como se recordará, en 1973 un grupo de países árabes introdujo un embargo a sus exportaciones de petróleo como represalia al apoyo que algunas economías avanzadas brindaron a Israel durante la llamada “Guerra del Yom Kippur”. En respuesta, los precios del crudo más que se cuadruplicaron, lo que se combinó con aumentos en las cotizaciones de otras materias primas y productos agrícolas, en un entorno en el que ya se estaban observando crecientes presiones inflacionarias.

Como resultado de estos y otros factores, y en especial como se verá más delante de una respuesta de política equivocada, la economía mundial entró en una costosa fase de elevada inflación y estancamiento económico, es decir, de “estanflación”. Los puntos de traslape entre esa crisis y la propiciada por la guerra en Ucrania, son evidentes: presencia de choques de oferta con un efecto estanflacionario, derivados en parte de fuertes alzas de los precios del petróleo, de otros insumos y de los alimentos.

Es imposible evaluar con precisión en este momento cuál será el impacto de la guerra en la economía mundial. Lo que sí podemos afirmar es que las diferencias de esta crisis con la de los 70 superan a sus semejanzas, y que los riesgos son mucho mayores en la actualidad.

Por una parte, el costo potencial de un escalamiento del conflicto bélico es inconmensurable, tanto en términos humanos como en muchas otras dimensiones. A lo anterior debe agregarse que la guerra en Ucrania tiene lugar cuando aún no se ha superado uno de las mayores crisis sanitarias y económicas en los registros; muchas economías, principalmente emergentes y en desarrollo, ni siquiera han podido alcanzar los niveles de producción que mostraban hace dos años; el espacio para estimular la actividad económica con medidas fiscales y monetarias es modesto o nulo en numerosos países; la posibilidad de una desestabilización profunda de los mercados financieros internacionales está latente; los choques de oferta son más amplios en esta ocasión que en los 70, abarcando también las cadenas de suministro entre países; y existe el potencial de un impacto de largo plazo en los sistemas de pago globales, la administración de reservas internacionales a nivel nacional, el mercado petrolero, la transición energética y la cooperación internacional, a lo que deben agregarse las posibles consecuencias geopolíticas y para la globalización.

A pesar de las mencionadas discrepancias, existen lecciones de la crisis de los 70 que deben ser tomadas en cuenta para hacer frente a la situación actual, especialmente en lo referente a la respuesta de la política monetaria a choques de oferta severos. El punto de vista dominante es que la espiral inflacionaria que siguió a la crisis de 1973, se debió en buena medida a una respuesta errónea de política monetaria. Aunque los detalles en la implementación de esta última variaron de un país a otro, existieron puntos en común que se convirtieron en determinantes del desenlace. Ante impactos adversos en la inflación y la actividad económica, muchos bancos centrales decidieron priorizar esta última, relajando sus políticas monetarias en un esfuerzo por estimular el crecimiento de sus economías. ¿El resultado? Mayor inflación, la necesidad de un apretamiento más acentuado de la política monetaria y costos más elevados para la actividad económica.

En este proceso, se cometieron varios errores. Para empezar, se atribuyó la inflación a factores sintomáticos, en vez de las causas subyacentes. También se evidenció falta de comprensión sobre el rol y la importancia de la política monetaria en el control de la inflación. En particular, se soslayó el papel crucial de las expectativas, especialmente de largo plazo, para la evolución de la inflación, y la influencia que la política monetaria puede ejercer sobre dichas expectativas. Así, no se tomó en cuenta que, si empresas e individuos están convencidos de que el banco central tomará las medidas necesarias para evitar un efecto permanente de choques de oferta en la inflación, sus expectativas de inflación de largo plazo permanecerán estables y la determinación de precios y salarios en la economía se guiará por esas expectativas.

¿Se están aplicando actualmente las lecciones de política monetaria de los 70? Considero que muchos de los principales bancos centrales, tanto de economías avanzadas como emergentes, están definiendo su posición de política monetaria tomando en cuenta la importancia de mantener ancladas las expectativas de inflación de largo plazo. Así, ante un nuevo choque estanflacionario, lo que parece estar prevaleciendo es el énfasis en el control de la inflación.

Desafortunadamente, aun con la visión adecuada de política monetaria el riesgo de errores existe, especialmente en un entorno de tanta incertidumbre como el actual. Al respecto, no debemos olvidar la percepción de muchos bancos centrales de que el incremento de la inflación derivado de la pandemia era transitorio, lo que llevó a algunos de ellos a retrasar el ajuste de su posición monetaria. El resultado ha sido el surgimiento de escenarios aún más complejos para esas instituciones.

En mi opinión, la experiencia de los 70 no deja lugar a dudas: ante la presencia de choques de oferta como los que se observan en la actualidad, las autoridades monetarias deben extremar precauciones y actuar de manera decisiva para mostrar con claridad que su prioridad es la reducción de la inflación. Bajo estas condiciones, una respuesta de política monetaria mal orientada o tibia, no solamente no resuelve el problema inflacionario, sino que resulta más perjudicial para la actividad económica.

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